迷雾仍旧笼罩在大商股份之中。

　　4月8日，大商股份（600694.SH）公布“巨亏”年报，令市场一片哗然。当日公布的2009年年报显示，公司2009 年销售收入211.63 亿元，同比增长12.27%，但是，归属母公司净利润-1.16 亿元，同比减少150.16%。这是该公司1993年上市以来的第一次亏损。

　　研究机构用“虚幻”来形容此业绩，而媒体也质疑管理层因改制没达到当初预期而故意做低业绩。

　　而大商股份在年报中“管理层分析与讨论”一节中，并没有只言片语对上述亏损做出解释。其关于2009年大幅亏损的详细解释，见诸其于2009年10月17日发布的业绩预亏公告。

　　然而记者调查发现，以上解释与数据多有矛盾之处，大商“巨亏”背后或隐藏着更深原因。

　　亏损之惑

　　该公告对亏损原因解释如下：销售增幅减缓，毛利率下降、费用上升、利润大幅下降。新开业店铺亏损额很大，亏损时间延长；原有老店及主力店铺因设施陈旧，所在商圈竞争加剧，出现营业收入停滞、利润大幅下滑的现象；租赁店铺租金增加及浮动租金增长，极大削弱了租赁店铺的盈利能力。另外人工成本、修理费用、广告宣传费用、能源费用均有增加，影响利润持续减少，店铺亏损额度将会加大。

　　公司所言“原有老店及主力店铺出现营业收入停滞、利润大幅下滑的现象”也并不成立。

　　按照公司2009年年报中的分部报告，2009年，公司在大连地区的对外交易收入是72.88亿元，实现分部利润2.17亿元，2008年，该地区的对外交易收入却是65.89亿元，分部利润只有8718万元。其中，大连地区指大连及大商电器的异地店铺。

　　根据国都证券的研究报告，公司在大连地区有四家分店，分别是大连商场、新玛特开发区店、大商男店和大连二百大楼，开业时间都在2003年以前。

　　因此仅从大连地区来看，这个说法就不成立。

　　另外大商股份称，租赁店铺租金增加及浮动租金增长，极大削弱了租赁店铺的盈利能力。

　　而根据年报，2009年，公司支付的租赁费高达7.64亿元，而2008年则只有4.45亿元，2009年增长了71.69%。但是，值得注意的是，这并不意味着这些租赁费用将进入公司的费用。2009年摊销的租赁费只有542万，2008年这个数字是587万。

　　“2008年三季度以来，商业地产就持续低迷，直到2010年年初，商业地产才出现了首次上升的趋势。”一位地产咨询公司的人士告诉记者。根据招商证券的研究报告，以北京主要商圈租金为例，2009年同比下降了10％。

　　至于人工成本，如果用“支付给职工以及为职工支付的现金-（应付职工薪酬年初余额-应付职工薪酬年末余额）”来测算的话，2009年是10.98亿元，2008年是10.43亿元，2009年增长了约5500万元。

　　而公司所言的修理费，如果指的是经营租入固定资产改良支出的话，2009年，其摊销额为1.18亿元，2008年为1.01亿元，增长并不多。

　　而另外一个引起较大争议的是广告费用的增加。

　　公司2009年年报附注显示，当年公司支付的广告费用是3.5亿元，而2008年则只有2.3亿元，增长了1.2亿元，增幅50%以上。如果公司没有跨年度的广告合同的话，这些广告费用将全部计入当年的销售费用。

　　但如此大的广告投入带来多少营业收入的增长呢？只有12.27%。

　　事实上，公司营业收入的增长一直落后于广告费用的增长，比如，2006年，公司的营业收入是106亿，到2009年，实现了100%的增长，但是，2006年的广告费用只有9000万元，也就是说，相比于2006年，公司广告费用增长了289%。

　　广告费用一直是业绩造假的高发区，有人虚增，有人虚减。“广告费有两大问题，一是真实性，灰色支出往往通过广告费列支；二是何时确认为费用。而且，根本无法审计。”财务分析人士夏草称。

　　改制之梏

　　以往，市场对大商股份表现平平的业绩一直充满期待，是因为市场很多人士相信公司管理层是因为激励不到位而故意做低业绩。而在改制完成之后，大商股份的业绩竟然让市场大跌眼镜，市场又将其归因于此次改制没有达到管理层当初的预期。

　　不过，在主流的声音里，还流传着另一个版本。

　　2009年10月31日，大商股份公告称，大连市国资委于2009年10月28日与深圳市曼妮芬针织品有限公司、浙江红蜻蜓鞋业股份有限公司、波司登股份有限公司签订了大商集团100％国有产权转让合同，上述三家公司分别受让40％、33.33％、26.67％大商集团国有产权。

　　大商集团产权转让获得国家相关部门批准后，大连大商投资管理有限公司（大商集团和大商股份主要管理层设立）将对产权转让后的大商集团增资。增资完成后，上述三家公司及大商投资在股份制改造完成后的大商集团持股比例依次为30％、25％、20％、25％，各方间接持有的公司权益将变更为2.64％、2.2％、1.76％、2.2％。

　　“这三家公司与大商股份的管理层之间可能存在着千丝万缕的联系，事实上，大商股份可能已经完成了曲线MBO。”一位接近大商股份的人士称。

　　“按照收购的价格，折算成大商股份的股票价格，其收购成本只有7元左右，以如此低的价格获得大商股份的股票，公司管理层可能担心在审批过程中出现波折。”上述人士认为。

　　与此同时，上述三家公司在大商股份中的实际控股比例已经达到8%，与第一大股东的10%的控股比例已经非常接近。

　　“不排除将来管理层通过其他途径在二级市场再买入部分股票，从而达到控股的可能。”上述人士称。

　　“2008年，公司曾公布过一份增发方案，但是后来没有得到证监会的批准。按理像大商股份这样的大企业，国家应该重点扶持，但事实却相反，这造成一段时间以来，扩张过快的大商股份资金链条非常紧张。这从另一个方面也证明，公司管理层对资本市场并不熟悉，如果2009年的改制激励不到位的话，公司管理层完全可以通过增发或是二级市场买入以及股权激励的方式获得股票。目前公司股价不算高，业绩亏损，上述方式的操作空间很大。”国都证券分析师夏茂盛认为。

　　“目前公司最大的成果就是目前已经取得的成果，如果公司管理层态度端正的话，可以利用这个平台为社会、为个人做很多事情，发挥一个公司最大的效益。大商股份近年来扩张了那么多门店，这是非常难得的资源。”上述接近大商股份的人士称。

编辑：陈怡