2010年被寄予极高预期的零售行业最终给出了中规中矩的业绩增长，不禁让热情高涨的二级市场稍显阑珊。而来自租金和人力等成本上涨的压力以及新兴业态的冲击，更加剧了投资者对行业的悲观情绪，致使行业出现了近4个月的深度调整。

　　尽管年初以来行业走势很弱，但一个非常有意思的现象是：一方面是基金减持零售仓位2.44%;而另一方面是包括上市公司大股东及管理层在内的产业资本持续增持公司股份。与资本市场持续抛售的悲观情绪形成鲜明对比的，是产业资本的乐观情绪及其对零售行业的长期看好。

　　产业资本的乐观情绪来自于：体制破冰的推进将成为行业未来发展的重大利好，这在王府井(600859.SH)、大商股份(600694.SH)、重庆百货(600729.SH)、百联股份(600631.SH)等公司上均将有所体现;优秀的零售公司将成为行业整合领导者和业态创新的载体，如易购之于苏宁电器(002024.SZ)、如商业地产之于百联等。包括王府井、步步高(002251.SZ)、欧亚集团(600697.SH)等公司大股东、高管的连续增持是其对行业前景看好的例证。

　　在制度变革和产业整合的过程中，产业资本对资本市场诉求的大大增加，零售行业有望迎来新一轮融资潮。在融资预期的推动下，2011年行业注定不缺乏催化剂。

　　网络零售与租金压力“虽忧不足惧”

　　20世纪90年代以来，随着互联网技术的发展，消费者对于网络购物的接受程度快速提升，从业态更迭、效率提升的角度来说，网络零售对传统零售业态的冲击是毋庸置疑的，网络零售占社会销售总额的份额逐年升高：无论是美国的线性增长，还是中国的指数增长，都是有力的佐证。但是，网购模式对传统实体店铺销售模式并不可能产生颠覆性的冲击，由于消费体验缺失以及物流配送方面的短板，网购只能在其适用的品类销售上大放异彩。

　　从目前中国网购消费格局来看，2010年国内网上购物市场规模达5131亿元，以淘宝网为首的C2C模式占整个市场份额的80%，而以京东、当当等为主的B2C模式占市场份额的20%。

　　不过尽管C2C依然占据国内网络零售市场的主要份额，但B2C近年来的增长速度不断超越市场预期。网络零售的核心是物流，而C2C以第三方物流为主，可控性差，送达率低，难以满足消费者对配送质量和服务的稳定性要求;另一方面，C2C市场鱼龙混杂，存在较高的诚信风险，无法满足消费者日益提升的对正品的需求。基于对上述两方面的理解，预计B2C在未来极有可能完成反超，成为中国网络零售市场的主要模式。

　　从网购的区域分布来看，北上广深四大城市占据绝对领先地位，而前十名城市基本分布在东部沿海发达地区，经济发达程度以及物流行业发展状况的差异是网购区域分布差异明显的主要原因。

　　从网购销售的产品格局来看，为了弥补消费体验的缺失，网购渠道一般主打销售的商品多为标准化的产品，以及消费体验感不强、更多满足基本消费需求的产品，根据淘宝网发布的《2009-2010年度中国网购热门城市报告》来看，3C类商品(计算机、个人数码与家电产品)、游戏类和通信充值卡类产品呈现明显的男性消费特征，化妆品、服装类和鞋类商品则呈现为女性消费特征。因而，网购对传统实体零售各个子行业的冲击强度排序，很有可能依次为家电连锁、中低端服装连锁、百货和超市。

　　如果说投资者对于百货、超市等行业受网购冲击的担心过度，对于销售标准化家电和3C产品的苏宁及国美，则有必要进行更深入的分析。

　　从百思买和亚马逊在网购领域的争夺来看，线上企业凭借技术优势，实现了高周转和高效率，对传统线下销售产生了一定冲击，但线下企业依托全国范围的实体店网络、品牌知名度、完善的物流配送及售后服务体系，开设自己的线上销售渠道，同样产生了良好的协同效应。

　　本质上来说，任何产品销售渠道之间的竞争，最核心的竞争是前台比拼消费体验、后台比拼物流配送，在目前这个时点上，快速兴起的网络消费更多的意味着机会，而非灾难。国内众多的传统零售商已经或即将开设网上购物平台，参与分享这一空间巨大的市场。根据中国连锁经营协会的统计，截至 2010年5月底，国内已经有至少37家传统零售公司开设了线上平台。

　　零售企业谋变，商业地产出世

　　从发展的眼光来看，许多企业为了规避未来扩张过程中的租金上升压力，纷纷开始开拓商业地产。商业地产的大规模开发以及由此带来的业态升级和消费行为转变将与网购一同成为行业未来新趋势。

　　商业地产模式的实质，是企业借力商业集客带来的内部和外部价值低价获取资源(通常是土地)，通过租、售非核心商业部分物业，获得高盈利能力以及良好现金流，同时利用销售回款补贴商业开发;主力商家从中得到的收益则是低租金。该模式的核心在于商业的集客，难点在于企业需成为“全程运营商”，发展的助推器在于快速销售回款，风险在于地产调控将影响融资和销售。

　　零售企业在传统百货、超市经营过程中，与供应商建立的良好合作关系以及品牌效应带来的客户忠诚度，使得他们在开发商业地产项目上积累了优势，商业经营越成功的企业、开发商业地产成功率越高、未来越能低价拿地从而规避租金上升压力。从宝龙集团和万达集团开发商业地产的案例来看，它们拿地价格比城市均价便宜至少50%，广州友谊长隆奥莱的租赁土地及物业的费用收入占比仅3.5%-5%，友阿股份长沙奥特莱斯10万平方米土地租金仅为600万/年，这些项目一旦成功，其盈利水平将显著高于目前传统百货企业的净利率水平。

　　制度变革与产业整合下“绯闻兑现”

　　在行业竞争加剧、成本上升及新业态的冲击愈演愈烈的情况下，零售企业对核心竞争力提升的内生诉求也愈发急迫。一方面，企业打破国企体制下治理结构缺陷对发展束缚的动力与日俱增;另一方面，加速跑马圈地、实现行业横向整合和业态创新、向产业链上下游延伸的纵向整合频频发生。

　　2009年以来，许多上市公司重组、改制、整体上市、兼并收购等绯闻事件的兑现，其背后的原因其实就是制度变革深化、产业整合提速。反观资本市场，存在资本运作预期下的零售公司往往业绩释放动力充足、牛股频出。

　　由于历史发展的原因，中国的零售企业多半具有老国有企业体制的背景，国企遗留的众多问题如公司股权结构不顺，管理层缺乏激励，冗员较多等制约了公司业绩释放的活力。

　　对AH股零售公司的经营能力和盈利能力进行过详细比较，可以得出结论：AH公司毛利率差异不大，A股公司甚至更具物业优势，但因冗员、跑马滴漏导致的极差的费用控制，使其与H股公司的净利率水平有明显差距。

　　以百货业为例，市场主流的国内百货行业净利率水平只在4%左右，H股公司的平均净利率水平却在9%以上。

　　虽然目前A股公司治理结构的缺陷对业绩形成压制仍是常态，但是一旦体制问题解决，未来盈利能力提升空间极大。随着2010年5月《国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》的出台，民营企业入主、零售行业市场化进程加快，管理层激励落实比例提高，许多零售公司的体制桎梏已经开始有破除迹象。

　　产业整合与集中度提升是零售行业发展的必然路径。2004年底中国零售业全面开放之后，竞争日益激烈。内、外资零售企业快速增长，主要得益于外延式扩张，门店数量和经营面积大幅增加，特别是近几年来呈现出区域化、向二三线城市延伸的明显趋势。而零售网络资源的稀缺性决定了通过收购、整合从而快速实现规模效应，在日趋激烈的竞争中保持优势成为零售巨头构建全国网络布局的手段。

　　特别自2009年以来，这一轮行业整合明显加速，伴随着上海(友谊吸收合并百联)、北京(西单收购新燕莎)、重庆(重百收购新世纪百货)、武汉等地区的大型国有零售平台的整合，以及安徽(合百收购省内其他百货)、福建(新华都收购闽南小超市)、广州(华润万家收购宏城超市)等地区的“大吃小”的整合，拥有核心竞争力的零售企业将强者恒强。

　　资本运作不断，行业大戏不停

　　在制度变革与行业整合这两股必然趋势的共同推动下， 行业内资本运作的事件必将频繁发生。截至3月7日，已经通过股东大会待实施的存在融资意向的上市公司就包括合肥百货(000417.SZ)、王府井等9家;除此之外，根据调研及跟踪了解到的信息，不乏未披露公告但存在强烈融资预期的公司，如大商股份、南京中商(600280.SH)、百联系等。无论是从融资公司数来看，还是从融资额度来看，2011年都有可能迎来零售板块的融资高峰年。

　　不仅如此，由于许多零售公司资产殷实且大股东持股比例较低，通过资本运作能以少量资金获得对现金流稳定、隐蔽资产价值巨大的零售公司的控制，零售行业一直以来都是产业资本追捧的对象。随着 2010年5月13日《国务院关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意见》的出台，预计之前产业资本投资的诸多阻碍都将逐渐解除，而对商贸流通领域发展的明确支持，则更加速了零售行业的整合过程。

　　回顾行业历史上存在资本运作预期或诉求的上市公司股价表现，这些公司往往因业绩释放动力充足或存在良好的业绩改善预期而成为牛股。预计2011年零售行业在产业资本的持续催化下，行业大戏不断。

编辑：陈怡